光大证券：全球协作机器人龙头厂商 加速实现具身智能商业化 首予越疆(02432)“增持”评级

光大证券发布研究报告称，越疆(02432)是全球领先的协作机器人及具身智能解决方案提供商。看好越疆：1)全球协作机器人龙头地位，商业化能力有望持续验证；2)全栈自研技术壁垒全球领先，有望为公司后续发展及降本奠定基础；3)全球化布局成效显著，受益于制造业转移红利及人口老龄化背景；4)积极切入具身智能&人形机器人行业，打开公司长期成长空间。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 光大证券主要观点如下： 全球协作机器人龙头，2024年净利润减亏明显。越疆是全球领先的协作机器人及具身智能解决方案提供商，2023年以13%的市占率位居全球协作机器人出货量第二、中国第一。目前公司已累计出货超8万台，产品覆盖工业制造、医疗健康、商业服务等15余个行业，服务比亚迪、富士康等超80家全球500强客户。2024年公司加速全球化布局，全年实现营收3.74亿元，同比增长30.3%;经调整后净亏损3650万元，同比大幅收窄55.4%，经营效率持续优化。 协作机器人行业正迎来“AI+柔性制造”双重驱动的数百亿级市场机遇。与传统工业机器人相比，协作机器人在安全性、灵活性和场景适应性上具备显著优势，而AI技术对两者的差异化赋能进一步放大了这一差距：工业机器人通常运行于结构化环境，依赖预编程的固定轨迹和刚性控制逻辑，其封闭式系统难以实时响应动态变化;而协作机器人天然强调人机交互和环境反馈机制，其力控传感、视觉识别与运动规划构成的闭环系统，为强化学习、模仿学习等AI算法提供了天然基础。 从产业链来看，上游减速器、伺服系统等核心部件国产化率快速提升，中游市场CR5集中度达46.3%，下游目前工业场景需求仍为主流，但灼识咨询预计商业、医疗、科研教育等新兴场景需求增速或更快。根据灼识咨询预测，全球协作机器人市场规模将在2028年达到50亿美元，2023-2028年预计年复合增长率37%;而人形机器人作为新兴方向，高工机器人产业研究所预计到2030年全球人形机器人市场销量将接近34万台，市场规模将超过640亿元，成为工业4.0时代的关键基础设施。 越疆的核心竞争力体现在技术+产能+全球化生态+具备多元场景经验。1)技术方面，公司核心技术覆盖机器人控制器、伺服电机、AI算法等全技术链，核心部件国产化率达100%;AI多模态交互平台X-Trainer更将新任务训练时间从72小时压缩至4小时，技能学习效率提升18倍。2)产品方面，公司覆盖六轴、四轴、复合机器人及人形机器人全品类，其中25M3发布的人形机器人DobotAtom起售价19.9万元，有望于2025年中量产。3)产能布局上，日照生产基地年产能10万台，将机器人重复定位精度提升至行业领先的±0.02mm，产品开箱合格率>99.5%，有望支撑公司在东南亚、墨西哥等新兴市场的快速扩张。4)客户方面，全球超80家500强客户也体现出公司产品及服务的优质;5)场景方面，公司工业场景经验丰富，并将服务能力加速拓展至医疗、商业、教育等领域，逐步积累跨领域的技术融合与场景创新能力。 盈利预测、估值与评级：综合来看，看好越疆：1)全球协作机器人龙头地位，商业化能力有望持续验证;2)全栈自研技术壁垒全球领先，有望为公司后续发展及降本奠定基础;3)全球化布局成效显著，受益于制造业转移红利及人口老龄化背景;4)积极切入具身智能&人形机器人行业，打开公司长期成长空间。预计公司2025-2027年营收分别为5.0/6.7/8.9亿元，对应同比增速分别为34%/33%/33%，对应每股营收分别为1.24/1.66/2.20元。结合相对估值，当前股价对应25-26年PS分别为43/32x，预测PS高于可比公司均值，参考绝对估值股价合理范围位于48.50-98.77港元。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：下游市场需求不及预期、行业竞争加剧、关税政策变动风险、全球拓展不及预期、人形机器人技术迭代不及预期风险、次新股股价波动风险。