新股前瞻|管线扎堆红海，华健将来三款立异药可否撑起27亿估值？

近日，据港交所表露，华健将来(成都)科技股分有限公司(简称“华健将来”)经由过程港交所主板上市聆最新消息，中信证券为独家保荐人。自建立以来，公司完成了多轮融资，2025年7月完成C2轮融资后估值达27.0亿元，投资方包含厦门建发、国投上海、君实生物、慧科基金等。

作为一家建立于2017年、尚无产品获批商业化的临床阶段生物科技公司，华健将来的三款焦点产品划分结构自身免疫、代谢及肿瘤三大热点赛道。市场远景尽管广漠，但竞争也已经白热化。在本钱市场对立异药估值日益理性、投资人从“听故事”转向“算账”确当下，这家估值27亿元的药企，可否在红海市场中分患上一杯羹，成为这次上市后最受特别关注的问题。

“烧钱换研发”阶段 两年吃亏超3亿

从财务数据看，华健将来还是一家典型的“烧钱”阶段生物科技公司。2024年及2025年，公司收入划分为180万元以及1298.2万元(单位为人民币，下同)，尽管后者实现了621%的同比增加，但全数来自对外授权许可及互助协定，而非产品贩卖。同期，公司净吃亏划分为2.02亿元以及1.35亿元，研发开支从7500万元增至1.10亿元。

截至2026年3月31日，公司现金及现金等价物、按公平价值计量的金融资产合计3.31亿元，而2024-2025年谋划现金净额划分为-7804.2万元以及-8943.4万元。以当前的烧钱速率计算，这笔资金虽能支撑将来12个月的运营，但若焦点产品进入III期临床或者商业化筹备阶段，资金压力将迅速浮现。

V赢财经认识到，据招股书表露，华健将来已经开发一条经战略设计的差异化产品管线，包含三个焦点产品HJ78七、HJ178及HJ891，均为自行开发、小份子、国度药监局1类立异药。

此外，公司亦拥有一款临床阶段候选药物HJ197(FGFR4按捺剂，用于肝细胞癌)和五款均为自行开发、小份子、国度药监局1类立异疗法的临床前候选药物HJ356(Lp(a)按捺剂)、HJ093(新型SMDC)、HJ199(ON状况RAS按捺剂)、HJ198(KRAS G12V份子胶)及HJ086(ITK按捺剂)。此中，就临床开发阶段而言，HJ197是中国最早进的FGFR4按捺剂之一。

总体来看，华健将来的三款焦点产品虽具有必然的差异化上风，但在已经然渐成红海的赛道中，公司可否在诸多同类竞品的竞争中获得上风，尚属未知之数。

HJ787：特应性皮炎市场渐成红海

华健将来的三款焦点产品中，HJ787是目前最具差异化的一款立异药。

作为中国独一进入临床开发的外用选择性TYK2按捺剂，其在轻度至中度特应性皮炎(AD)的II期临床试验中，显示出显著疗效：在三个剂量组中，A1组(0.5%，逐日一次)、A2组(3%，逐日一次)及A3组(3%，逐日两次)，达到湿疹面积以及紧张水平指数较基线减低75%(EASI-75)的受试者比例划分为25.0%、30.0%及62.5%。

同时，其安全性优秀，II期临床试验中察看到的所有医治相关不良事务(TRAE)均为轻度，且未泛起致使受试者退出的紧张不良事务(SAE)或者不良事务(AE)。

从市场端看，特应性皮炎得病率高、病程迁延、疾病承担重。盛行病学数据显示，2019年全世界AD患者已经达6.49亿，此中儿童以及青少年占比超过50%。据弗若斯特沙利文统计，预计到2030年，中国AD患者将增加至7850万，中重度患者约占30%。在传统医治存在副作用大、肝肾毒性强等局限的配景下，庞大的临床需求鞭策药物市场快速扩张。

但是，特应性皮炎赛道已经是“红海中的红海”：在小份子药物领域，辉瑞的阿布昔替尼、艾伯维的乌帕替尼、恒瑞医药的艾玛昔替尼、礼来的巴瑞替尼等多款已经上市药物均有特应性皮炎的顺应症;

单抗药物领域，IL-4Rα按捺剂等靶向2型炎症通路的药物已经成主流，赛诺菲的度普利尤单抗以及康诺亚的司普奇拜单抗已经获批上市，全世界范畴多款IL -4Rα进入临床III期;

而在新兴的双抗/多抗领域，全世界亦已经有约35款AD双抗药物进入研发管线。

目前，HJ787在特应性皮炎顺应症上仍处于临床II期，对付轻度至中度AD这一已经有多种上市药物笼盖的顺应症，其研发进度已经稍显后进，将来商业化远景存在较大不确定性。

HJ178：减重赛道“内卷式”降价趋向较着

华健将来的第二款焦点产品HJ178为一款口服GLP-1/GIP双靶点小份子药物，用于医治2型糖尿病以及潜在的超重或者肥胖。其临床数据自己不乏亮点：Ib/IIa期临床试验中，28天医治体重减轻最高1.55kg，且安全性及耐受性优秀。

按照公司规划，HJ178将于2027年上半年展开III期试验，2028年下半年向国度药监局提交2型糖尿病NDA申请，并划分于2026年12月及2026年10月向FDA提交2型糖尿病及超重或者肥胖的IND申请。

减重无疑是当下最热点的赛道之一，但跟着2026年3月司美格鲁肽在中国的焦点化合物专利正式到期，已经有浩繁竞争者抢先恐后入场。据不完全统计，已经有超过20家本土药企递交了生物雷同药的上市申请，包含华东医药、齐鲁制药、联邦制药等。与此同时，跨国药企也正以更邃密的技能线路以及更成熟的商业化能力加码结构，如辉瑞2026年4月就推出了“全世界首个倾向型GLP-1药物”，具备更好的减重降糖效果与更低的不良反响率。

市场竞争加重，价格真个反响最为较着。V赢财经认识到，2025年12月末，四川省药械招标采购服务中间公布的《关于公示部门药品降价的通知》中显示，司美格鲁肽打针液(诺以及盈)2.27mg/mL×3mL规格的价格从1893.67元降低至987.48元，3.2mg/mL×3mL规格从2463元降低至1284.36元。以此计算，诺以及盈在院内市场的挂网价降幅靠近50%。

HJ178目前尚处于II期临床试验，研发进度较着后进。当市场价格战已经然打响之际，HJ178这款预计2028年下半年才能提交NDA的药物，在“白菜价”的仿造药以及迭代立异的下一代GLP-1药物两重夹击下，其商业回报将遭到紧张挤压。

HJ891：市场天花板有限，订价困境浮现

华健将来的第三款焦点产品HJ891是一种药代动力学特征改善的新型KRAS G12C按捺剂，用于医治经一线标准疗法后泛起病情进展的携带KRAS G12C突变的非小细胞肺癌(NSCLC)。

其I/IIa期临床数据显示出显著的疗效以及优秀的安全性：640mg剂量组客观减缓率(ORR)为47.2%，优于索托拉西布的36%;3级以上医治相关不良事务产生率13.5%，显著低于已经获批产品。在与特瑞普利单抗的联用方案中，640mg剂量组客观减缓率(ORR)为77.8%，而在PD-L1肿瘤比例评分(TPS)达50%或者以上的患者中，客观减缓率达到92.3%。

公司预计于2026年下半年提交NDA。对付与特瑞普利单抗作为联合疗法用于KRASG12C突变的非鳞状NSCLC的一线医治，规划于2026年下半年启动III期临床试验并向FDA提交IND申请。

但是，HJ891也将面对一个严肃的实际：市场天花板较低，而市场上已经有三款同类竞品。

数据显示，KRAS G12C突变在非小细胞肺癌患者中约占14%，在结直肠癌患者中约占3-4%，在胰腺癌患者中约占2%。中国非小细胞肺癌患者中该突变率约为3%，年新病发例约2.7万例，市场明确但规模不算巨大。

而在竞争款式方面，截至2025年5月，国内已经有三款KRAS G12C按捺剂获批上市：氟泽雷塞(2024年8月)，格索雷塞(2024年11月)与戈来雷塞(2025年5月)。三款药物获批顺应症高度一致：至少接受过一种体系性医治的KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌。

更需要注重的是，集采降价已经大幅压缩利润空间。进入2026年，三款药物同步执行医保支付价，氟泽雷塞(0.15g)从18600元/盒降至5790.4元，戈来雷塞(200mg)从12900元/盒降至4000元，格索雷塞(0.2g)从9198元/盒降至2562元，三款产品降幅均超68%。

对付HJ891而言，上市后面对的际遇将较为为难：三家已经上市竞品已经成立了先发上风，而医保集采使患上利润空间大幅压缩，留给厥后者的订价空间极其有限。加之后续潜在的更多获批者，将使HJ891面对“上市即红海、放量即降价”的困境。

小结

总体来看，虽然华健将来的研发管线中不乏需要等候的地方，但公司三款焦点产品均处于临床II期阶段，还没有提交NDA，研发进度并不占优，而市场竞争均已经白热化，集采压力更使患上将来利润落井下石。

时至2026年，本钱市场对付立异药板块已经颠末了为“故事”买单的阶段，投资人更垂青确定性的商业化兑现能力。对付华健将来而言，港股上市仅仅是出发点，在红海市场中公司将怎么样实现商业化的破局，将成为将来估值的决议性因素。